No hace mucho tiempo, las familias, las empresas y los gobiernos vivían efectivamente en un mundo de dinero gratis.
La tasa de interés de referencia de la Reserva Federal de Estados Unidos era cero, mientras que los bancos centrales de Europa y Asia incluso tenían tasas negativas para estimular el crecimiento económico después de la crisis financiera y la pandemia.
Esos días parecen haber terminado, y todo, desde los edificios de apartamentos hasta las fusiones y adquisiciones, está cambiando, especialmente después de que los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense a 30 años cayeron un 5% esta semana por primera vez desde 2007. Los rendimientos del viernes ganaron otro impulso después de un aumento mayor de lo esperado en las nóminas estadounidenses, lo que refuerza los argumentos para que la Reserva Federal suba más las tasas.
«Me cuesta ver cómo los recientes movimientos en los rendimientos no aumentan el riesgo de un colapso en algún lugar del sistema financiero dado el final relativamente abrupto en los últimos trimestres de casi una década y media de autoridades que hicieron todo lo posible para controlar los rendimientos. «, dijo Jim Reid, estratega de Deutsche Bank AG. «Tiempos tan arriesgados».
La importancia de los bonos del Tesoro ayuda a explicar por qué los movimientos del mercado de bonos son importantes en el mundo real. Como tasa libre de riesgo subyacente, todas las demás inversiones se comparan con ellas, y a medida que aumentan los rendimientos de los bonos del Tesoro, esto también se extiende a mercados más amplios, afectando todo, desde préstamos para automóviles hasta sobregiros, pasando por el endeudamiento público y el costo de financiar adquisiciones corporativas.
Y hay mucha deuda: según el Instituto de Finanzas Internacionales, en el primer semestre de 2023 había una cifra récord de 307 billones de dólares pendientes de pago.
Hay muchas razones para el dramático cambio en el mercado de bonos, pero destacan tres.
Las economías, especialmente la de Estados Unidos, han demostrado ser más sólidas de lo esperado. Eso, junto con las anteriores piezas de dinero fácil, está manteniendo el fuego bajo la inflación, obligando a los bancos centrales a subir las tasas más de lo que se pensaba anteriormente y, más recientemente, a enfatizar que las dejarán así por un tiempo. A medida que los temores de una recesión han disminuido, la idea de que las autoridades tendrán que revertir rápidamente el rumbo (el llamado pivote) está perdiendo fuerza rápidamente.
Finalmente, los gobiernos emitieron mucha más deuda -a tasas bajas- durante la pandemia para proteger sus economías. Ahora tienen que refinanciarlo a un costo mucho mayor, lo que genera preocupaciones sobre déficits fiscales insostenibles. La disfunción política y las rebajas de las calificaciones crediticias se han sumado a los obstáculos.
Si sumamos todo esto, el precio del dinero tendrá que subir. Y este nuevo nivel más alto presagia cambios importantes en todo el sistema financiero y las economías que alimenta.
El viernes, los rendimientos de los bonos del Tesoro a 10 años subieron más de 15 puntos básicos hasta el 4,89%. La tasa en Alemania, que ya está cerca de su nivel más alto desde 2011, saltó 8 puntos básicos para volver a cerca del 3%. Las medidas fueron impulsadas por un informe en Estados Unidos que muestra que la economía agregó 336.000 puestos de trabajo el mes pasado, casi el doble de lo previsto.
Mercado inmobiliario Bol
Para muchos consumidores, las hipotecas son el primer lugar donde los cambios dramáticos en las tasas de interés realmente hacen sentir su presencia. Gran Bretaña fue un gran ejemplo este año. Muchos de los que aprovecharon el estímulo de la era de la pandemia para conseguir un trato barato ahora tienen que refinanciar y enfrentar un aumento impactante en sus pagos mensuales.
Como resultado, las transacciones están cayendo y los precios de la vivienda están bajo presión. Los prestamistas también están viendo un aumento en los incumplimientos, y una medida en una encuesta del Banco de Inglaterra aumentó en el segundo trimestre al nivel más alto desde la crisis financiera global.
La reducción de los costos hipotecarios es una historia que se está desarrollando en todas partes. En Estados Unidos, la tasa fija a 30 años ha superado el 7,5%, en comparación con alrededor del 3% en 2021. Esa duplicación de las tasas significa que, para una hipoteca de $500.000, los pagos mensuales son aproximadamente $1.400 más altos.
Presión del gobierno
Tasas más altas significan que los países tienen que reservar más para endeudarse. En algunos casos, mucho más. En los 11 meses hasta agosto, la factura de intereses de la deuda del gobierno estadounidense fue de 808 mil millones de dólares, alrededor de 130 mil millones de dólares más que el año anterior.
Ese proyecto de ley seguirá creciendo a medida que las tasas se mantengan elevadas. A su vez, es posible que el gobierno tenga que endeudarse aún más o decidir gastar menos dinero en otra parte.
La secretaria del Tesoro, Janet Yellen, dijo esta semana que los rendimientos son algo que tiene en mente. Sumándose a las tensiones del mercado, Estados Unidos se encontraba en medio de otra crisis política sobre el gasto, amenazando con un cierre del gobierno.
Otros también están tratando de hacer frente a déficits inflados, en parte resultado del estímulo pandémico. Gran Bretaña quiere limitar el gasto y algunos políticos alemanes quieren restablecer el techo de endeudamiento conocido como freno de la deuda.
En última instancia, a medida que los gobiernos intentan ser más responsables fiscalmente, o al menos dar la impresión de que lo son, la carga recae sobre los hogares. Es probable que enfrenten impuestos más altos de lo habitual, además de cargas financieras sobre los servicios públicos.
Riesgo de mercado de valores
Los bonos del Tesoro de Estados Unidos se consideran una de las inversiones más seguras del planeta y, durante la última década, las recompensas por conservarlos han sido modestas dados los rendimientos decrecientes. Como ahora se acercan a la marca del 5%, estos bonos parecen mucho más atractivos que los activos de riesgo como las acciones.
Una métrica que se está analizando de cerca es la prima de riesgo de las acciones, la diferencia entre el rendimiento de las ganancias del índice S&P 500 y el rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años, que es una forma de medir el atractivo de las acciones en relación con otros activos. Eso es cercano a cero, el nivel más bajo en más de dos décadas, lo que implica que los inversores en acciones no están siendo recompensados por asumir ningún riesgo adicional.
Ian Lyngen, jefe de estrategia de tasas de interés de BMO Capital Markets, advirtió en Bloomberg Television esta semana que si el bono a 10 años alcanza el 5%, podría marcar un «punto de inflexión» que desencadene una liquidación más amplia de activos de riesgo como las acciones. «Ese es el mayor comodín».
Empresas exprimidas
Las empresas han pasado la última década recaudando efectivo a tasas realmente baratas, basando sus modelos de negocios en el supuesto de que tendrán acceso a los mercados si necesitan más dinero. Todo eso ha cambiado, pero la mayoría de las empresas subieron tanto cuando las tasas estaban cerca de cero que no necesitaron utilizar los mercados cuando comenzó el ciclo de alzas.
El problema ahora es «más por más tiempo». Las empresas más débiles que han estado dependiendo de sus reservas de efectivo para sobrevivir este período de mayores costos de financiamiento podrían verse obligadas a recurrir a los mercados para hacer frente al muro de deuda que vence. Y si lo hacen, tendrán que pagar casi el doble de los costos actuales de su deuda en efectivo.
Estos esfuerzos pueden significar que las empresas tengan que reducir sus planes de inversión o incluso buscar ahorros de costos, lo que puede conducir a la pérdida de empleos. Tales acciones, de generalizarse, tendrían implicaciones para el gasto de los consumidores, la vivienda y el crecimiento económico.
El mundo cambiado también será una prueba para algunos de los nuevos ángulos de financiamiento, como el crédito privado, que aún tiene que mostrar cómo abordarán los incumplimientos corporativos.
Ofertas Sequía
Las tasas más altas han pesado sobre la disposición de los bancos a apoyar grandes fusiones y adquisiciones durante los últimos 18 meses, y los prestamistas temen quedarse con deuda en sus libros que no podrán vender a los inversionistas.
Esto llevó a una fuerte caída en las compras apalancadas, el elemento vital de los mercados saludables de fusiones y adquisiciones. El valor global de las transacciones fue de 1,9 billones de dólares a finales de septiembre, según mostraron los datos compilados por Bloomberg, lo que deja a los operadores en camino a su peor año en una década.
Las empresas privadas se han visto especialmente afectadas, ya que el valor de sus adquisiciones cayó un 45% este año a unos 384.000 millones de dólares, el segundo año consecutivo de caídas porcentuales de dos dígitos.
En ausencia de deuda barata que ayude a impulsar los rendimientos, algunas empresas, incluidos gigantes como KKR & Co., han emitido cheques más grandes para cerrar acuerdos, mientras que otras han optado por comprar participaciones minoritarias. Al mismo tiempo, a las empresas de capital privado les ha resultado más difícil vender activos, lo que ha provocado retrasos en la devolución del dinero a los inversores y ha afectado su capacidad para recaudar nuevos fondos.
Bomba de tiempo para la deuda de las oficinas
El sector inmobiliario comercial es un sector que depende en gran medida del endeudamiento de grandes sumas, por lo que un aumento en los costos de la deuda es un veneno para el sector. Los mayores rendimientos de los bonos han pesado sobre las valoraciones de las propiedades a medida que los compradores buscan rendimientos que ofrezcan una prima sobre la tasa libre de riesgo.
Esto aumentó la relación préstamo-valor y aumentó el riesgo de incumplimiento de la deuda. Los prestatarios enfrentan la opción de invertir más capital, si lo tienen, o pedir más prestado a tasas más caras.
Otra opción es vender bienes inmuebles en un mercado en declive, lo que creará más presión a la baja sobre los precios y, a su vez, provocará mayores problemas financieros.
Todo esto se ve agravado por el cambio estructural que afecta a las oficinas, a medida que los cambios en los hábitos de trabajo y las crecientes regulaciones ambientales se combinan para dejar obsoletas partes del mayor subsector inmobiliario, reflejando la desaceleración que ya ha afectado a los centros comerciales.
Si bien pueden surgir disturbios más amplios en cualquier lugar, vale la pena señalar que las crisis inmobiliarias a menudo han sido la semilla de una crisis bancaria más amplia.
Las pensiones se ven afectadas
Recientemente, tanto los bonos como las acciones han estado cayendo. Esto no es ideal para los fondos de pensiones de beneficios definidos que tienden a utilizar la clásica estrategia 60/40 de 60% de acciones y 40% de bonos.
Pero cuando pasen los bonos del Tesoro, las nuevas tasas más altas que ofrecen podrían resultar atractivas para muchos jubilados actuales. El indicador de rendimiento ajustado a la inflación superó el 2,40% esta semana, mucho mejor que el 1% negativo registrado apenas el año pasado. En medio de la crisis del costo de vida, muchos agradecerían un retorno real positivo.
Si los rendimientos más altos son buenos porque mejoran las posiciones de financiamiento, los aumentos pronunciados pueden causar problemas inesperados. Ese fue el caso en el Reino Unido el año pasado, cuando el impactante anuncio presupuestario del gobierno provocó el caos en el mercado de bonos, afectando a los planes de pensiones que utilizan las llamadas inversiones basadas en pasivos. Esas operaciones suelen utilizar el apalancamiento para ayudar a los fondos a equiparar activos con pasivos y se vieron afectadas por llamadas de margen después de la venta masiva de bonos.
Otros fondos de pensiones también se ven afectados por las tasas más altas. La sueca Alecta se ha visto afectada por la crisis inmobiliaria local debido a su inversión en el endeudado propietario Heimstaden Bostad. También perdió 20.000 millones de coronas (1.800 millones de dólares) en apuestas fallidas con prestamistas estadounidenses, incluido un banco de Silicon Valley.
Los bancos centrales no se dejan influenciar
En medio de la agitación del mercado, los banqueros centrales no dan señales de vacilar y están listos para intervenir y salvar el día.
Esto se debe a que el presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, y sus colegas de todo el mundo se han centrado en tratar de desacelerar sus economías a un ritmo sostenible para reducir una inflación altísima. Existe el riesgo de que la desaceleración sea demasiado pronunciada, pero por ahora, los banqueros centrales parecen estar de pie.
«Los inversores han intentado muchas veces evaluar este giro de la Reserva Federal», dijo Johanna Kyrklund, codirectora de inversiones de Schroder Investment Management. «De hecho, la Reserva Federal ha sido muy consistente al decir que no tienen prisa por recortar las tasas de interés, así que tal vez deberían simplemente escuchar lo que dicen».
Compara la liquidación de bonos con el estallido de la burbuja de las puntocom hace dos décadas, cuando hubo que reexaminar algunos «supuestos fundamentales».
«Lo mismo ocurrió con el mercado de bonos», dijo Kyrklund. «Se necesitan nuevos rangos, y en los últimos dos años los inversores en bonos se han acostumbrado a ese hecho y han aceptado que no vamos a volver a lo que ha sido cierto durante los últimos 10 años».
